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如何看待消费金融市场的火热？

过去五年 ， 在“天时、地利、人和”多因素推动下 ， 消费金融行业迎来黄金发展阶段 。高速发展后沉淀下来的一些龙头企业 ， 这两年相继登陆或打算登录资本市场 。面对这些投资标的 ， 投资者首先关心的是：未来三五年 ， 消费金融行业还是好赛道吗?
天时：宏观视角下的居民杠杆率
【如何看待消费金融市场的火热？】天时 ， 是指时机 。就一个产业而言 ， 主要指其发展阶段 ， 是处于初期、快速增长期 ， 还是成熟期 。消费贷款 ， 本质上是居民部门加杠杆的过程 ， 可以用居民杠杆率所处的位置来大致判断其发展阶段 。
2020年末 ， 我国居民部门杠杆率为62.2% ， 自2011年以来累计上升34.3个百分点 ， 已处于相对较高的位置 。虽然与MG相比 ， 似乎还有10-15个点的空间 ， 但在这方面 ， MG并非我们的学习对象 ， 事实上 ， MG经济正受过度消费、储蓄率不足的困扰 ， 继续压降居民部门杠杆率恰是他们努力的方向 。从这个意义上看 ， 我国居民杠杠率已处于阶段性高点 ， 未来增长空间已非常有限 。

如何看待消费金融市场的火热？

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所以 ， 从天时来看 ， 消费贷款行业的快速增长期已过 ， 接下来的增长空间 ， 更多的来自存量置换 。一方面是个人住房贷款占比下降释放一些空间 ， 另一方面则是GDP持续增长从分母侧释放一些空间 。无论哪一个 ， 都是缓慢、渐进的过程 ， 属于熬人阶段 。
在这个阶段 ， 竞争更加激烈 ， 优胜劣汰 ， 对草根创业者而言 ， 机会大门已经关上 ， 即便是龙头 ， 也要经历一段相对痛苦的以价换量阶段 ， 通过向平台方、借款人、资金方等让利来保持市场份额 ， ROE等盈利指标会出现明显恶化 。
就从业机构而言 ， 分化阶段是长期主义者夯实基础、前瞻布局的机会 ， 但需要降低预期 ， 慢慢耕耘;投机主义者基本可以离场了 ， 要赚快钱已难上加难 。
地利：监管环境的变化
作为强监管行业 ， 消费金融的发展深受监管政策影响 ， 监管态度在很大程度上决定了行业发展的外部环境 。
十三五期间 ， 在宏观层面促消费和企业部门去杠杆的整体逻辑下 ， 消费金融行业的监管环境相对宽松 ， 新机构、新技术、新模式、新产品层出不穷 ， 但当下监管态度已发生明显转变 ， 十四五规划中明确提出“规范发展消费信贷” ， 可视作未来三五年消费金融监管的总基调 。
所谓规范发展 ， 就是全面纳入监管 ， 行业发展的模式、结构、规模等更加体现监管的意图 。十三五规划中 ， 曾提出要“规范发展互联网金融” ， 过去五年互联网金融的持续强监管大家也看到了 ， 某种意义上 ， 十四五期间的消费信贷 ， 也是这个待遇 。具体来说：
获客引流方面 ， 广告推广、助贷、联合贷款等业务模式将全面规范 ， 在准入上更加严格 ， 从源头截住非持牌机构 ， 在模式层面强调“实质重于形式” ， 通过业务穿透来界定各方权属 ， 消除潜在的套利空间 。
产品结构方面 ， 压降高息现金贷产品 ， 持续扩大场景消费贷占比 ， 鼓励金融机构在家政、托幼、教育、文化、旅游、体育等方面创新消费贷产品 。
利率定价方面 ， 全面引导利率下行是大势所趋 ， 这方面不需要抱有幻想 。
贷后催收方面 ， 强调催收的合法合规 ， 更注重通过征信体系建设来提高催收效果 。
消费者保护方面 ， 注重信息安全、数据授权 ， 着重解决共债问题 。
规范发展的目的 ， 是为了促进行业健康可持续发展、强化金融消费者保护 ， 客观结果就是行业增速慢下来 ， 从业机构优胜劣汰 ， 粗放发展让位于精细耕耘 。
人和：银行的崛起
所谓人和 ， 指市场的参与者 。当前 ， 消费金融市场结构正经历着根本性变革 ， 核心变化在于银行的崛起 。
五年前 ， 多数银行对消费贷款重视不足 ， 主要靠住房按揭贷款撑起个贷规模 。山中无老虎 ， 猴子称大王 ， 银行的缺席 ， 让消费金融公司、互联网小贷公司得以快速崛起 。这两年 ， 零售转型已成为银行业的潮流 ， 结合当前市场环境 ， 银行重拾主导地位指日可待 。
一是 ， 银行发力消费贷款的意愿更加坚定 。在整体融资体系从间接融资向直接融资转型的背景下 ， 对公贷款缺乏系统性的机会 ， 增量主要看零售贷款 。在房住不炒的政策下 ， 住房按揭贷款的地位下降 ， 增长只能靠消费贷款和个人经营贷款 。某种意义上 ， 银行业已无退路 ， 必须要大力拓展消费贷款 。
二是 ， 银行占据资金成本优势和资金规模优势 ， 综合竞争力远强于非银行机构 。在消费贷款利率整体下行的环境下 ， 谁有更低的资金成本 ， 谁就能获得更大的发展空间 。
三是 ， 联合贷款新规对各方出资比例提出要求 ， 将规模增长的驱动力从流量扭转至资本金 ， 赋予了资本金补充能力占优的银行更大的竞争优势 。
四是 ， 相比其他非银放贷机构 ， 银行具有底层账户优势和综合金融服务优势 ， 用户粘性更强 ， 促活成本更低 。
以上种种 ， 构成了银行业的强大竞争力 ， 只要意愿足 ， 肯定能崛起 。鉴于消费金融日益接近存量市场 ， 银行的崛起 ， 意味着消费金融公司、互联网小贷公司的市场地位将趋于下降 。
当市场主导权向传统银行回归 ， 此前市场赋予消费金融赛道的互联网、金融科技、创新等特质 ， 将被银行的稳健、传统、低增长等特质取代 。从市场估值的角度看 ， 赛道特质的改变也会反过来影响估值逻辑 ， 拉低消费金融机构的整体估值水平 。
差赛道也有好企业
作为投资者 ， 切忌再被消费贷款高增长的历史所迷惑 ， 未来三五年 ， 消费金融赛道变差已是不争的事实 。
当然 ， 赛道变差并不意味着赛道中的上市公司(包括拟上市公司)就不值得期待 ， 正如我在《投资炒股 ， 赛道论误人不浅!》一文中所探讨的 ， “再好的赛道也有差企业 ， 再差的赛道也可能有好企业 。站在投资视角 ， 行业赛道仅有参考价值 ， 终究还是企业的商业模式定乾坤 。”
只不过 ， 当行业赛道变差时 ， 投资者必须放弃撒胡椒面投资法 ， 只能着眼于企业自身的成长性和竞争力 ， 通过精选个股来获得超额收益 ， 难度提升了 。

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